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美国经济衰退概率和美债利率下行极限探讨

发布时间:2019-01-10 23:36来源:网络整理顺发财经字号:

  作者:覃汉/肖成哲

  国君固收·专题 | 摘要:

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  历史上的倒挂和衰退时滞在1年以上。基于过去30年的规律,从历史领先性来看,10Y-2Y美债倒挂是关于衰退的不错的预警信号,胜率较高(4次中的3次),但是发生倒挂的预警后,衰退的出现的时滞在1年以上。倒挂是预警,但发令枪来自别处。“经济周期不会寿终正寝(die of oldage),而往往死于非命(get murdered)”。经济有自己的运行规律,高低起伏、冷暖荣枯、交替往复,但是周期的下行阶段,却往往因为经济金融体系中脆弱和不平衡的部分崩塌,进而演化成危机而终结。倒挂作为预警信号,但是衰退的发令枪则往往来自美国经济金融体系中的脆弱和不平衡。2019年美国经济衰退风险小。具体来看,传统的“爆点”部门、居民部门和地产行业均未显现明显的失衡迹象。除去企业债市场的风险,美联储也认为美国经济运行中没有明显的危机“爆点”。而关于倒挂到衰退时滞的统计规律也显示,2019年美国经济衰退风险较小。

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  只要2019年不降息,美债利率下行有底。以联储2019年“按兵不动”为基准情形,极限倒挂幅度应在50bp以内,美债利率下行有底,相对于2015-2016年,10Y美债从2.5%向1.5%的回落, 2019年大概率美债下限将高于2016年低点50bp以上。对于中债来说,站在2019年,冲击2016年的利率低点面临着很大的外部约束。

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  1。美债进入倒挂区间,我们怎么看? 内容来自dedecms

  美国经济下行压力进一步凸显。美国经济复苏和美股牛市持续时间均已超出历史平均,2018年美国经济表现也明显相对于其它经济体“一枝独秀”。此前报告中,我们也分析过2018年美国经济超预期的主要因素是在经济向好的情况下进行了财政扩张的政策,随着财政扩张效应衰减、全球经济增速放缓,2019年美国经济大概率将回归常态。 copyright dedecms

  18年Q4以来,中美利率携手快速下行,危机在招手?从2018年Q4开始,中美长端利率均出现见顶后的快速回落,中美10Y国债分别下行50bp和70bp,两国曲线均明显平坦化,尤其是美债收益率曲线开始显露出现倒挂的迹象。不过值得注意的是,伴随着圣诞节后美股持续反弹,近期10Y美债利率快速反弹,低点回升接近20bp,中美利差也随之再次收窄至40bp以下。 本文来自织梦

  当前对于美国问题的讨论实际上集中在两个方面:曲线的倒挂是否意味着美国经济将进入衰退?美联储的政策节奏和美债走势会怎样? copyright dedecms

  本文将讨论历史上美债倒挂到美国经济衰退的时滞规律、以及衰退具体触发因素,并基于此对于美国衰退可能性和2019年联储节奏和买债做出判断,主要结论如下: 织梦内容管理系统

  ①最近三次衰退显示,从10Y-2Y美债进入倒挂区间(15bp)到美国经济衰退,中间至少有1年的时间滞后;②分析最近三次美国衰退,脆弱金融、地产和居民资产负债表,成为美国经济衰退主因,但分析当下美国经济,金融、地产和居民部门都处于较为健康的状态;③我们认为美国经济放缓但衰退风险较小,假设美联储2019年一次,10Y美债利率的极限值为2.2%。 内容来自dedecms

  2。 倒挂=衰退?先别着急下结论

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  首先明确衰退的概念。所谓衰退,通常指一个国家在一段时间内,主要经济指标整体上持续而显著的下降。衰退的概念对于不同国家情况并不相同,对于中国可以算作是衰退的增速,往往对于发达国家可能属于高景气的水平。对于美国来说,常用的标准是以衡量,经济连续两个季度出现负增长。

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  年度和季度层面看最近三次衰退:“深度”不同。从年度层面看,1991年、2001年和2008-2009年最近的三次衰退,都明显是局域的低点。但2000年的科网泡沫破灭后的衰退程度最轻,年度GDP增速明显高于零。从时间持续的长度来看,1990Q4-1991Q1、2001Q1-2001Q3、2008Q3-2009Q2是较为典型的衰退期。

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  从季度层面看:1991年的老布什时代衰退和08-09年的次贷危机衰退,更为典型地出现了连续两个季度(或以上)的衰退,而2000年的衰退则没有连续两个季度负增长的情况。值得注意的是,私人部门消费对于美国经济的拉动,在2000年科网泡沫后的危机中,明显强于其它两次衰退。与之对应的,2000年的衰退明显程度更轻,这也提示我们,对于消费拉动的美国经济,如果私人部门的“消费”韧性对于衰退的“深度”有重要意义。

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  倒挂——停止加息——衰退。最近30年,严格意义上的10Y-2Y美债收益率倒挂出现过3次,为了避免判断完成倒挂的具体时间,我们以目前10Y-2Y的水平(月均15bp)作为判断的标准,那么可以看到,近30年共有四次显著的倒挂迹象,最终3次演化为加息进程结束和未来的衰退。

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  “倒挂”后半年停止加息,衰退需要一年以上。除了大约10年一次的衰退,三次倒挂也呈现了显著的规律:倒挂首次下探到15bp的水平,均出现在年末11月或者12月;出现后次年的年中5、6月份为最后一次联储加息;而衰退和“倒挂”之间至少间隔1年以上的时间。

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  小结:历史上的倒挂和衰退时滞在1年以上。基于过去30年的规律,从历史领先性来看,10Y-2Y美债利率倒挂是关于衰退的不错的预警信号,胜率较高(4次中的3次),但是发生倒挂的预警后(以首次触及15bp衡量),衰退的出现需要1年以上的时间。 copyright dedecms

  3。 历史复盘:三次衰退的触发因素剖析

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  如前所述,美债曲线倒挂预测衰退的胜率不低,但曲线倒挂和衰退大概率并非因果关系,而是有内在的相关性。这部分我们回到最近三次美国经济衰退的历史情境,探究具体原因,然后再与当前的情况对比,来判断目前加息终结和衰退的问题。 织梦好,好织梦

  1990年:“储贷危机” dedecms.com

  储贷危机的背景:胀+利率市场化背景下,机构风险偏好被动抬升。美国储贷协会(Savings and loan Associations S&L)为区域性的金融机构,集中会员的小额存款,并对会员发放住房贷款,有些类似于国内的公积金性质。由于70年代开始的高通胀出现了存款搬家,而利率市场化后,美国出现了存款类机构争夺存款,负债成本上升。储贷机构的风险偏好被动抬升,而由于并不具备投资能力上的比较优势,当标的资产价格(如地产价格)出现调整的情况下,储贷机构大面积亏损乃至倒闭。 织梦好,好织梦

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